08 Sep 2015

ICG/Courtepaille : Garantie à première demande assortie d'un nantissement, une nouvelle structure efficace de prise de sûreté pour les créanciers?

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L'affaire ICG/Courtepaille a fait la Une judiciaire en France et au Luxembourg dans le monde du private equity et des financements LBO. Il s'agit d'un des premiers cas de mise en œuvre d'une structure dite "double luxco" au Luxembourg et de réalisation de sûretés en France suite à la survenance d'un non-respect de ratios financiers.
 
ICG, en qualité de créancier senior, a pris le contrôle du groupe Courtepaille en réalisant concomitamment ses sûretés au Luxembourg et en France, et ce sans avoir eu à prononcer préalablement le remboursement anticipé du financement ni constater un défaut de paiement de ses débiteurs.
 
Nous vous proposons de revenir sur l'ordonnance de référé du président du tribunal de commerce de Paris en date du 23 juin 2015 (en copie) et la structuration, pour le moins originale, des sûretés consenties pour la partie française de cette opération.
 
Nous ne traiterons pas la partie Luxembourgeoise de la procédure et vous invitons à prendre connaissance de la décision du Tribunal d’arrondissement du Luxembourg en date 15 juillet 2015 (en copie).
 
Détention du groupe Courtepaille et structuration des sûretés consenties à ICG:
               
Le groupe Courtepaille est détenu par la société GPA Courtepaille, elle-même détenue par (i) CM-CIC à hauteur de 23%, (ii) Fondations Capital (Luxembourg) à hauteur de 53% via sa filiale CTP Investissement qu'elle détient à 100%, (iii) ICG à hauteur de 10%, et (iv) le management à hauteur de 14%.
 
Fondations Capital a financé en partie l'acquisition du groupe Courtepaille auprès d’ICG via la souscription d'obligations seniors pour un montant total de près de 160 millions d’euros.
 
A la garantie des emprunts obligataires, les sûretés suivantes ont été consenties au profit d'ICG et ses affiliés :

  • un nantissement de droit luxembourgeois consenti par Fondations Capital portant sur la totalité de ses actions dans CTP Investissement;
  • des garanties à première demande de droit français, comprenant une renonciation des garants à tous leurs recours, consenties par les principaux actionnaires directs de GPA Courtepaille, dont CM-CIC; et
  • à la garantie du paiement des garanties à première demande, chacun des garants a consenti (i) un nantissement de compte titres financiers de droit français portant sur l'intégralité des actions qu’il détient dans GPA Courtepaille et (ii) un nantissement de créances de droit français portant sur ses prêts d'associés consentis à GPA Courtepaille.

Les faits :
 
Le groupe Courtepaille ne respectait plus son ratio de levier financier réel au 31 décembre 2014, mais avait obtenu un waiver d'ICG jusqu'au 15 mars 2015.
 
Fondation Capital et ICG ont négocié et signé fin mars 2015 un protocole d'accord, dont l'entrée en vigueur était conditionnée par l'adhésion des actionnaires minoritaires et des émetteurs obligataires. Le défaut d'accord de ces derniers, dans les délais impartis, a entrainé la caducité du protocole d'accord et la réalisation par ICG de ses sûretés.
 
Par notification en date du 7 avril 2015 reçue le 9 avril 2015, ICG a demandé à CM-CIC de payer les sommes dues au titre des garanties à première demande dans un délai de 5 jours ouvrés et l'a informé qu'à défaut de paiement, il réaliserait les nantissements dans un délai des 8 jours suivant l'envoi de l'avis de réalisation.
 
Sur la seule base du non-respect du ratio financier, ICG a ainsi réalisé :

  • au Luxembourg, le nantissement sur les titres de CTP Investissement consenti par Fondations Capital; et
  • en France, le nantissement sur les titres de GPA Courtepaille après avoir constaté le non-paiement par CM-CIC de ses garanties à première demande. 

Pour la partie française, CM-CIC a introduit un recours devant le juge des référés pour s'opposer à la réalisation des nantissements, invoquant son caractère irréversible, et soulever des contestations sérieuses, notamment l'absence de défaut de paiement des entités débitrices, l'absence de déchéance du terme des obligations par ICG, et son désaccord sur le mode de calcul du ratio financier non respecté.
 
L'ordonnance du juge des référés français :
 
Le juge a considéré que les appels au titre des garanties à première demande étaient réguliers en la forme et que CM-CIC avait accepté, aux termes de l'article 4 desdites garanties, de renoncer irrévocablement à tous recours.
 
En outre, le juge relève que le non-respect du ratio de levier financier réel était bien un cas de réalisation prévu par les parties. Il rejette les contestations sur le mode de calcul du ratio invoquées par CM-CIC qui ne produit pas le rapport de KPMG qu'il invoque à l'appui de ses demandes.
 
L'appel en garantie n'est ni le fruit d'un abus, ni d'une fraude.
 
Portée de la décision française :
 
Le caractère autonome de la garantie à première demande est pleinement reconnu par le juge des référés.
 
Le garant s'était engagé de manière autonome à payer une sommes d'argent au bénéficiaire à compter de la survenance de l'un quelconque des cas de réalisation prévus par la garantie.
 
Cette structuration de sûreté, à double étage, est originale à plusieurs titres :

  • l'obligation de payer du garant au titre de la garantie n'est pas conditionnée par un défaut de paiement des débiteurs garantis. Le simple non-respect d'un ratio financier permet d'actionner la garantie. Ce type d'engagement n'aurait pas pu être pris dans le cadre d'un cautionnement - par essence accessoire - qui ne peut être appelé qu'à hauteur de ce qui est dû par le débiteur garanti ;
  • les obligations garanties par les nantissements de titres et de créances ne sont pas les obligations des entités débitrices des financements, mais bien les obligations de paiement du garant au titre de sa garantie. Le garant aurait pu éviter la réalisation des nantissements en exécutant son obligation autonome de paiement au titre de sa garantie ;
  • dès lors que la mise en jeu de la garantie n'est ni manifestement abusive ni frauduleuses, rien n'empêche la réalisation des nantissements donnés en garantie. Le créancier nanti peut mettre en jeu son pacte commissoire lui permettant de s'approprier en pleine propriété les actifs nantis. 

Sous réserve des prochains développements judiciaires dans cette affaire sur le fonds – des plaintes sur le plan pénal auraient été déposées par les parties - ce type de structuration pourrait être utilement étudié par des créanciers bancaires ou obligataires désireux de pouvoir prendre le contrôle d'actifs nantis sans avoir à exercer de recours directs contre leur débiteur.
 
Cette structure comporte toutefois une limite : elle présuppose que la mise en jeu de la garantie n'aura pas pour conséquence d'entrainer la cessation des paiements du garant, ce qui aurait pour conséquence de l'obliger à ouvrir une procédure collective avec pour conséquence la suspension des poursuites et le gel de la réalisation des sûretés. En l'espèce, la solvabilité de CM-CIC n'était pas en question.

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